香港恒隆董事长2022致股东信：世界确实已经改变！警惕房产买家不满【每周地产评论】

导读：

本周每周地产评论推荐恒隆董事长陈启宗2022年中报致股东信。

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作者：恒隆董事长陈启宗 来源：恒隆集团

恒隆董事长陈启宗2022年中报致股东信。

业绩及股息

截至2022年6月30日止六个月，收入上升7%至港币53.02亿元。尽管内地和香港受2019冠状病毒病疫情再次来袭，整体租赁收入仍维持平稳，达港币49.86亿元。股东应占纯利下降13%至港币19.48亿元。每股盈利相应下降至港币4角3仙。

倘扣除物业重估收益及所有相关影响，股东应占基本纯利增加1%至港币22.17亿元。每股基本盈利为港币4角9仙。我们在内地和香港均录得些微物业重估亏损。而去年同期，我们录得轻微重估收益。

董事会宣布派发中期股息每股港币1角8仙，将于2022年9月29日派发予于2022年9月15日名列股东名册的股东。

业务回顾

自六个月前本人撰写上一封《董事长致股东函》以来，世界变化之大着实令人惊叹。几乎全球所有主要企业都经历变化，我们也不例外。近期的全球和国内事态发展令我们不得不认真审视本公司的策略和营运方式。本人会在下文“展望”一节中详述。

鉴于市场环境，本人相信这份业绩已经相当不俗，还可能让很多人感到惊喜。

近年来，我们在上海的两座购物商场——上海恒隆广场和上海港汇恒隆广场——占我们内地租赁收入的比例略高于一半；如果把香港的租赁收入也计算在内，则占本公司的总租赁收入差不多三分之一。

由于过去数月政府为应对疫情而实施的政策，令这两座购物商场被迫完全停业约两个月，场内的餐饮设施禁止营运约三个半月。我们在内地其余八座购物商场中，有四座停业期较短。各座购物商场的客流量都减少；我们在一些城市的购物商场不得不重推类似2020年的租金宽减措施。

受制于这些外在不利因素，我们在内地的总租赁收入以人民币计算仍略高于去年同期，颇令人鼓舞。内地的零售租金收入几乎与去年持平，上海的收入下跌被其他方面的增长抵销有余，来源有三方面：武汉恒隆广场和大连恒隆广场的租赁收入均大幅上涨，加上我们旗下的内地办公楼表现持续强劲。位于武汉恒隆广场、昆明恒隆广场和无锡恒隆广场这三幢新的办公楼，租赁收入都大幅增长。

个中的讯息很清晰，本人预计上海的两个综合项目未来数年会继续表现强劲，但我们的其他高端物业正在以更高的速度增长，在我们总收入中所占的比例也会愈来愈高，特别是无锡恒隆广场、大连恒隆广场、昆明恒隆广场和武汉恒隆广场中的购物商场。

本公司的整体总收入上升7%至港币53.02亿元。租赁收入为港币49.86亿元，与去年持平。两个数字之间的差距，来自我们售出了蓝塘道项目的一间大宅，边际溢利为52%。

整体租赁边际利润率略微回落至72%；内地下降了一个百分点至67%，香港则下降了两个百分点至81%。考虑到市场环境，以及少量的坏账拨备，这些下调都是意料之内。同样情况也曾见于2020年，部分款额其后在2021年收回。

六个月的报告期内，我们的十座内地购物商场中，有六座曾经完全停业，时长不一。即使到了允许购物时，店内用餐也往往被禁止。因此，租户销售额难免较去年同期下降。撇除2021年3月开业的武汉恒隆广场，我们其余九个综合项目在可同比基础下计算的租户销售总额下降了23%。

幸好，我们的其他购物商场表现出色，尤其是较新的高端购物商场。无锡恒隆广场全面停业了九天，但仍与昆明恒隆广场一样交出不错的成绩。但正如本人之前向股东提及，表现最亮丽的会是大连恒隆广场和武汉恒隆广场，而结果也的确如此。

大连恒隆广场第二期一年多前才开业，店铺还未全部租出。然而，近两年顶级时尚品牌进驻，已经彻底改变了其格调。租户销售额急升，租金收入随之逐渐增加，租金水平也稳步上调。未来一两年，本人预计不仅租出率会上升，平均单位租金和租赁边际利润率亦然。

武汉恒隆广场虽然开业仅15个月，但很可能是我们所有购物商场中增长最快的。租户销售额已逼近早19个月开业的昆明恒隆广场。武汉恒隆广场的铺位正陆续租出，租赁边际利润率也录得不错的升幅。

租赁边际利润率这数字别具用处，值得关注。我们发展成熟的高端购物商场，例如上海的两座购物商场，租赁边际利润率在80%水平的高位数，甚至超过90%。我们在二线城市的高端购物商场应该至少达70%水平的中至高位数，甚至超过80%。无锡恒隆广场已经很接近这个范围，昆明恒隆广场和武汉恒隆广场也应该终会达标。大连恒隆广场面积大得多，或许有朝一日也会达到上述指标的门坎。

坦白说，像我们般业务不算复杂，但边际利润却那么高的企业很少。

另外，我们的次高端购物商场应该能达到50%水平的高位数，甚至超过60%。济南恒隆广场也正朝这个目标迈进，尽管目前的资产优化计划令其租赁边际利润率短暂维持。相较之下，我们在香港的零售店铺都建成较久，但平均租赁边际利润率仍达80%水平的低至中位数。

我们内地的总租赁收入没有下跌的另一原因，是办公楼的表现非常亮丽。办公楼的表现去年已经不俗，势头至今仍能维持。租金上调加上空置率收缩，合共带来人民币7,400万元的额外收入，相等于较去年同期增长16%。六个月前，本人解释过我们如何在竞争激烈且供过于求的市场中取得成功，这是另一例证。

目前为止，沈阳康莱德酒店是我们在内地唯一已开业的酒店。受限于防疫措施，所得收入说不上理想。尽管如此，但我们是看长线的。我们已与希尔顿集团签约，对方会以希尔顿格芮精选酒店品牌管理我们在无锡恒隆广场的小型精品酒店。酒店预计有106间房间，大概在2024年年底开业。

在香港，第五波疫情造成沉重打击。过去半年中有三个半月，餐馆营业时间严重受限，而且放宽来得缓慢。幸而，与去年同期相比，整体租户销售额没有下降，但与去年下半年相比则回落了15%。租金宽减摊销后，零售租赁收入下降3%。租出率维持在98%；租赁边际利润率则略低至82%。然而，影响更大的是续约租金调整，这将导致未来租金水平降低。

香港的办公楼收入也受影响。虽然租出率能维持，但收入减少了7%，租赁边际利润率回落了四个百分点至83%。平均单位租金下降，租赁收入受压。上述情况都反映了香港应对疫情的方式，令我们经济上经已与世界大部分地区隔绝。六个月前，本人已详细论述过此事，在此不赘，半年来变化不大。

展望

我们生活在全球化的世界，而中国是其中不可或缺的一部分，也是我们的主要市场。在世界各地发生的事会迅速影响中国经济，继而影响我们的业务。这就是为何过去十至20年，本人都在《致股东函》向股东阐述管理层对可能影响我们的全球问题的看法。这些问题涵盖地缘政治、地缘经济，以至科技发展、环境问题。

过去数年，我们花了相当多的时间探讨中美关系这个问题，这有可能会分化世界，也许会彻底改变全球经济的组成模式和营商方式。作为一家只在中国投资的公司，我们因此也不能幸免。如果没有认识到这一点，或者误读这种不断在演变的双边关系，可能会产生严重后果。

然而，没料到出现了两个新问题，令我们的分析变得更复杂。

两年半前，2019冠状病毒病的出现改变了世界，且意外之事还可能会陆续浮现。可能在不久将来，疫情会变成风土病。但是，我们还没完全消化其所有影响，俄乌战争便在今年2月爆发。这也会改变世界的面貌。

纵使战争很悲惨，而且大多不道德，但人类历史上战争频仍。目前情况，改变世界的不是这个冲突本身，而是西方这看似第三方的反应，其影响既深且远。

自第二次世界大战（二战）以来，本人能想到同样影响深远的事寥寥无几：一是1978年年底中国改革开放，另一是1989年柏林围墙倒塌。该两件事发生时都没有特别瞩目，但这次不一样。某种意义上，前两件事团结了世界，但现在这场战争却分裂了世界。没有大企业能置身事外，我们也不例外，我们必须重新思考我们的未来。

首先，这会打乱并改变全球的资本流向。当美国可以随意冻结国家和个人的美元计价资产，那其他国家还会把财富留在可能发生这种事的地方吗？会这样想的绝对不只是美国的敌人或中立的国家，其盟友也在观望。特朗普政府让世界知道，在美国国内政治环境中，任何事情都有可能发生。到2024年，特朗普或像他这样的人可能会执掌白宫。美国在全球的行径会进一步恶化吗？由于美国的势力遍布世界各地，无人可以幸免。大家都忐忑不安，都在观望。

因此，很多人会开始采取措施保护自己的资产，把资产调往美国的势力范围之外。很少人会谈及这些事，但一旦集体共识的势头形成，就没有人能够阻止这股浪潮。这样可能会改变现有的全球金融框架。也许纽约巿和伦敦仍会是全球最大的金融中心，但一些较小的金融中心可能会出现。自二战以来，全球任何地方出现重大麻烦，资金都会流向美国，或至少兑换成美元，但这种现象可能会开始改变。

SWIFT是全球最大的交易与支付平台，干预SWIFT就等同动用金融核武。而这次，美国做了难以想象的事情。当美国可以随意阻止某些银行通过该系统进行交易，这无疑会令很多国家逐渐转至其他类似的平台，有些平台其实已经存在。金融交易难免会分散进行，这是去全球化的一种形式。至少未来一段时间内，效率会因而降低，成本继而增加。

这种金融武器化的手段，可能会削弱美元的主导地位。没有单一货币能够取代美元，但以欧元和人民币作为交易结算货币预计会愈来愈受欢迎。最近印度跟俄罗斯签订的煤炭采购合约，正是以人民币计价。

无论如何，美元的地位相对减弱，对美国来说怎么都不是好事。如果这种情况发生，华府只可怪责自己。坦白说，美元的主导地位一直在逐渐减弱，尤其自20多年前欧元问世后。

俄乌战争的另一严重后果是能源价格飙升，而这是西方自己一手造成的。为损害俄罗斯而限制她向西欧销售天然气，结果西欧国家也一同受害。欧洲短时间内能从哪里获取如此大量的能源来取代俄罗斯的供应？到了冬天，像德国那样的国家会怎么样？其做法引出一个问题：欧洲制裁的到底是谁？是俄罗斯还是自己？

美国要坚持抵制俄罗斯的天然气比较容易，因为她位处大洋彼岸，而且美国本土有大量资源，但西欧的情况却并非如此。在大西洋的两岸，某些人于盛怒时都无法思考，更遑论思考得清晰透彻。看美国竟然要去乞求死敌如委内瑞拉和伊朗增加能源供应。据报道，这就发生在沙特阿拉伯和阿联酋等友好传统能源大国的领袖拒接美国总统拜登的电话后不久。这样的事何曾发生过？自二战后，我们所熟悉的世界确实已经改变！

自彼得大帝以来，俄罗斯一直想成为西方的一份子，并为此努力了三个多世纪。但今年，她被正式拒绝。俄罗斯总统普京甚至公开表明，俄罗斯会开始东望。

跟大家分享一件有趣的轶事。2015年，经当时本公司一位居于上海的俄国股东牵线，本人获邀以讲者身份出席圣彼得堡国际经济论坛，并在两场以亚洲为主题的会议中的一场发言。

整个论坛据报约有9000人出席，但到场聆听本人和另外两位讲者发言的那场会议只有27人，讲者之一是前澳洲总理陆克文。本人相信若现时举办同样的会议，到场的人肯定多得多！

俄罗斯如今东望，本人不大担心。20世纪的大部分时间，俄罗斯是中国的老大哥，但现在形势经已逆转。中国的经济规模更庞大、更发达。若计经济总量，中国几乎是俄罗斯的九倍。

正如本人在别处撰述过，本人预期以色列及其邻国会成为欧洲的主要天然气来源。上月，埃及、以色列和欧盟终于宣布达成一项协议。地中海东岸周边国家向西欧供应能源，这是首例。这条供应链避开了沙特阿拉伯、卡塔尔和阿联酋等传统能源输出国必须忍受的迂回走线和纷乱地区。

俄罗斯眼见他国抢生意，恐怕不会袖手旁观。美国撤离中东地区可能会令莫斯科更加大胆，美国在区内的传统盟友都在为此做好准备，世上数一数二的纷乱地区可能会更混乱。

目前的战争带来的短期困扰，或许会演变成长期问题。本人十分怀疑西方国家在对战争作出反应前，有否仔细考虑过这对其自身可能带来的后果。燃料价格颷升，粮食短缺以及必要矿产的供应受阻正在影响全球，非洲部分地区以至其他地方可能会出现饥荒。

事实上，我们的自然生态和经济生态都颇为脆弱，几乎容不下任何差错。试想，若此时世界任何一处发生重大的自然或人为灾害，例如地震、海啸、蝗灾或核电站事故等，会怎么样？环境恶化已经在各地引起问题，例如极端天气、干旱、洪水、森林火灾等等。上述的战争后果会加剧，全球经济很可能会濒临崩溃。

本人不认为这是捕风捉影，我们不能掉以轻心。

饥荒或燃料短缺，经济崩溃更不用说，都会引发能令政府垮台的暴乱，一向如此。历史上的革命往往就是这样开始的。这些问题也会引发大规模的人口迁移，就如2015年大批难民从中东涌到欧洲那样。这次很可能发生的迁移，是从非洲经地中海进入欧洲。

我们这些在东亚或美洲生活的人可能会幸免于难民迁移的影响，但俄乌战争的其他影响会以别的方式伤及我们，我们也免不了受害，通货膨胀加剧便是其一。

过去数十年，大多数主要经济体都大量印钞，这本身就会引致通货膨胀。但俄乌战争加剧全球物价上升，是这场战争爆发前我们谁也料不到的。

几乎没有国家能够承受通货膨胀，应付通货膨胀须提高利率，企业会因而受影响，若政府负债太多，其国家也会受影响，美国正是个例子。仅仅是利息支出便会消耗大部分国库收入。诚然，美国联邦储备局总是可以印更多钞票出来，但这个游戏不能无限期地继续下去，美元贬值迟早会令全世界失去对美元的信心。

通货膨胀是欧洲特别关注的问题，许多西欧国家非常依赖俄罗斯的天然气。无论情愿与否，不从莫斯科购买天然气无异于自寻死路，因为要找到替代来源一点也不容易，至少中短期内难以找到足够供应。燃料短缺已经在加剧通胀，民众会因而不满，继而导致政治不稳。

坦白说，许多欧洲人已经陷入一种集体歇斯底里的状态。本人一位来自意大利、非常聪明的银行家朋友，以及一位生活在法国、十分成功的高科技企业家都认为，俄罗斯最近的行为会威胁意法两国的存亡。

欧洲人的确心存恐惧，但这种恐惧并不理性。

本人认为，俄乌战争一俟平息，许多欧洲人就会幡然醒悟，看到他们现在的反应实无必要，甚至愚蠢至极。他们今天的许多行径会长期影响自己以至全世界，其中有些覆水难收，甚或不能逆转，损害已成定局。

除了乌克兰和欧洲，还有谁是这场战争的输家？贫穷国家、俄罗斯和美国。换言之，几乎所有人！从大局看来，贫穷国家对世界的影响轻微。俄罗斯忍受痛苦的能力不能被低估，但目前她已被大大削弱。坦白说，俄罗斯在全球的经济地位也不算举足轻重。

美国的情况正好相反。由此可见，美国可能是最大的输家，因为她可以输掉的最多。试想想，美元的主导地位被削弱。如前所述，最重要的不是战争本身，而是以美国为首的西方国家对战争作出的反应，西方国家所要承受的痛苦是咎由自取的。

上述所有由俄乌战争引起的问题，会从根本上改变全球政经格局，这些影响会持续数十年。无论如何，中国都会大受影响，我们的业务也会如是。若管理层不慎重考虑这些问题对我们业务的影响，便实属不负责任。

我们的主要市场中国会受到甚么影响？据本人所见，目前情况还不错。长远来说，中国其实可能会得益。

管理层面对如此巨大的变化，在重新考虑本公司的策略和营运方式时，不应忽略一个明显而避谈的问题，西方国家对当前战争的反应引发转变，会迫使其政府暂时转而处理更紧迫的问题，而不是与中国抗衡。

例如，华府受国内通胀所限，考虑放宽之前对中国征收的贸易关税。过去数年，美国为了削弱中国作为世界最大供应链中心的地位，曾有意建立另一条供应链取而代之，但随着美国国内物价上涨，上述主张的声音已经沉寂下来。

受疫情影响，某些战略性产品的生产线无可避免要回流。然而，要重新建立一个完整的供应链生态系统完全是另一回事。世上实在没有任何地方可以复制这40年来中国在珠江三角洲和长江三角洲所建立的系统。

要完成这一壮举，需要一个高度积极和富具创业精神，且人数数以千万、甚至数以亿计的民族。这些人必须有相对较高的教育水平和高技术的劳动力，并得到政府明智的政策支持和配合。现时的系统也是没有约束的全球化时代产物，很有效率，并为中国和世界各地的制造商提供最便宜的服务。

今时今日要建构一个涵盖众多国家、语言和文化的新框架，不但会大大降低效率，而且即使真能实现也需时数十年才能达到中国现时的水平。此外，成本之高会令人却步，并会造成严重的通货膨胀，即使西方国家也负担不起；又或者说，在现今已出现通胀的环境下，或许尤其美国无法承担。

以上种种并不表示会风平浪静，西方国家对俄乌战争的反应提醒我们，绝不能低估国家的愚昧行为。此外，西方民主制度致使国家的利益在国际事务中往往被置于个别政客的利益之下。出于自私的政治理由——而政客都是自私的——例如面对即将举行的选举，国家的最佳利益往往被牺牲。

对于国外的形势，本人关注的最后一点是美国国内的不和谐。美国社会自1865年南北战争结束以来，大概从来没有像如今般分裂，社会和政治上的分歧正在蔓延。鉴于美国所扮演的全球领袖角色，其国内这些问题必然会影响全球。我们设想一下，美国可能会再次踏上孤立主义之路，即其立国之初的信条，到时全球格局都会改变。

这就是我们和其他大企业现时所面对的外部环境，有些问题在俄乌战争爆发前便已存在，有些则是该战争所带来的后果，全都是严重问题。

过去30年，无数不同年龄的商人和专业人士涌进中国，以致富为目标。当中大多数人无悔当初；坦白说，很多人爱上了这个国家。

疫情并非损害经济增长的唯一因素，最近的另一个主要问题与住宅发展和一些项目的弃房断供现象有关。许多房地产发展商快将倒闭或已倒闭。若处理不当，这经济问题可能会扩散至其他领域。

过去16年来，本人每年都会出席在海南岛举行、其中一个中国最大型年度房地产论坛，并发表主题演讲。（从2020年起，包括今年，本人都以视像形式出席。）本人的讯息始终如一、年年一致，就是现时住宅发展的业务模式难以持续。不知何故，论坛主办机构想本人每年都重提一遍。人人都点头称是，但听而行之的则寥寥无几。他们同意本人的论调，却不愿加以跟随。本人在此函也不止一次谈及类似观点，警告楼市泡沫终有一天会爆破。

本人反复提问的是：为何会容许此事在泡沫已经极大时任其继续？本人明白，从卖地到融资、从建筑到室内设计，房地产都是推动经济发展的强大动力。房地产投资总额直接占国内生产总值约13%；若包括其相关产业，这个数字更达30%。或许是不想让这音乐椅游戏结束，于是让它继续下去。但正如这儿童游戏那样，音乐早晚会停。

诚然，从财务角度看，政府并非没能力处理这问题。但泡沫越大，对经济的影响就越严重、越持久。音乐似乎已停，有些发展商会破产。

正如本人之前在此函中解释过，就地产业而言，失业应该不会是严重问题；地产项目可由新的持有人，例如持债银行，继续下去。对政府而言，造成更严重问题的是房产买家的不满。

恒隆幸好没有涉足内地的建房业务，所以没有因现时的乱况而直接受损。不过，我们的业务会间接受到影响。

那么，恒隆管理层应如何应对上述种种国内外的问题？接下来的6-12个月，我们会非常谨慎。我们将采取一切预防措施确保财政稳健，加倍仔细地审核任何重大资本支出。现时实在有太多不明朗因素，除极少数情况外，不宜开展重大投资项目。俄乌战争爆发以来，风险溢价已剧增，我们要争取时间，观察中国和世界，看看局势将如何演变。现时应审慎行事，不应冒险求胜。幸好，我们财政稳健，应能抵御几乎任何冲击。

至于我们的长远未来，本人经多番斟酌得出以下结论。放眼未来五至十年或很可能更长的一段时间，中国仍会像现在那样，是最佳的投资地之一。相对而言，可以预期中国会保持社会稳定和合理的经济增长速度。

改革开放总工程师邓小平先生就不囿于意识形态，他有句名言：不管黑猫白猫，抓到老鼠就是好猫。中国这40多年来繁荣昌盛，全赖这种务实作风。只要能维持国家相对稳定，经济应会持续增长，人民的生活也从而得以改善。

说回香港，本港经济同样面对种种挑战。然而，这些问题都可以稍后作部分补救。

目前，香港的一般住宅市场疲弱，原因是经济转差加上人口外移。一般住宅楼市可能有一天会复苏，但就长远前景而言，我们对其仍不感兴趣。我们已经多年没有涉足这个市场，本人认为没有理由再踏足其中。毕竟，社会动荡平息后，土地供应早晚会大幅增加，楼价升幅会因而受限。

我们所涉足的豪宅市场则截然不同，本人已很久没看到大批内地富人来港。但香港在内地同胞眼中，仍很有吸引力。

世上并无完美的投资之地，每个经济体都有其独特的风险。中国内地改革开放以来，有40多年的良好发展，任何企业能够长远下去的唯一方法，就是时刻审慎理财，如此方能撑过无可避免的周期性难关，我们现正再一次面对这种难关。

作为一家只在中国（包括香港特区）投资的公司，坦白说，我们的选择不多。要在这行业审慎理财，我们一向保持负债率低，但这还不够，我们还须在作资本投资决定时避免严重犯错。进军内地市场30年至今，我们都表现不俗，但有鉴于环球市道转差以及中国经济状况不稳，未来一年应当特别审慎。管理层会采取一切必要的措施，助公司缓解任何危机。

本人32年来为中期报告撰写此函，今次可能是预测全年业绩最困难的一次，因为无人可知疫情会如何演变，或政府会如何应对。

一个合理的假设是，疫情在今年内不会结束，即使如此短期内仍难以全面复常，我们的业绩会无可避免受到种种影响。

在那些多少已复常的城市，本人预期会有令人鼓舞的业绩，上海无疑当在此列。事实上，销售可能会出现强劲反弹。

大连恒隆广场和武汉恒隆广场应能保持强势，两者最近表现优异，主要并非由于外在的利好市场因素，而是可直接归功于管理层的努力。大连恒隆广场已蜕变为不折不扣的高端购物商场，过去一年获很多顶级时尚品牌进驻，第二期的铺位正陆续租出。已开业16个月的武汉恒隆广场也是如此，其租户甚至包罗更多知名的时尚品牌。其所在城市面积宽广得多，经济也富裕得多，所以其潜力理应更大。

本人预期，无锡恒隆广场和昆明恒隆广场同样再次表现出色。无锡的富裕程度确实令人赞叹，本人确信其潜力还未被完全发掘，更好的业绩可能会随之而来。

在可见的将来，我们的两个上海物业应该仍会是公司旗下的地标项目，本人预期未来一段时间会有稳健的增长，不过其主导地位会随着我们的其他高端购物商场业务成熟而稍降。这是我们所乐见的发展。

次高端购物商场会表现不俗，但谈不上亮丽。这类购物商场本质就是这样，不过管理层也必须承认，还有很多改善的空间。济南恒隆广场正在提升档次，未来一两年内应会有令人惬意甚至骄人的业绩。

经过约两年表现优异后，我们内地办公楼的业绩增长可能会稍微放缓。不过，这些办公楼现在是收入和盈利的重要来源，其租赁收入加起来比我们旗下的任何一座购物商场都要多，只比上海那两座购物商场逊色，提供了非常稳定的收入。

与内地的情形一样，我们的香港租赁业务在今年余下时间的前景，会取决于疫情的演变和特区政府采取的政策。就目前而言，或许可以放心认为，下半年会与上半年相若。纵使自4月中旬以来，政府已逐步放宽堂食限制，但第五波疫情仍未过去。因此，租赁业务仍会面临压力，我们的香港总租赁收入或许尚未见底。即使如此，本人预计情况不会严重恶化。事实上，业务仍有慢慢回升的可能。

如前所述，由于不同原因，香港和内地的住宅市场目前都表现疲弱，这会影响我们原来的销售计划。由于住宅销售并非我们的主要业务，本人认为这短期的淡静影响有限。鉴于房地产本质上几乎不会有过时产品，所以唯一的影响大概就是盈利何时入账。

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